O custo do capital próprio (Ke) se muda em decorrência da estrutura de capital de uma empresa. Um modo de alavancar o retorno dos ativos operacionais (ROI) gerando uma rentabilidade do patrimônio líquido (ROE) mais atrativa é decorrente ao aumento do endividamento, a uma taxa de captação bancária inferior a rentabilidade dos ativos operacionais (ROI); e muitas empresas utilizam-se deste artificio para incrementar a rentabilidade dos acionistas o ROE.
Porém, quando a alavancagem aumenta, o endividamento e o capital próprio (Ke) torna-se mais arriscado e, portanto, mais caros, reduzindo assim ao valor presente (PV) os valores futuros (FV) dos fluxos de caixa da empresa (FCFF).
Assim; se um controller estiver pensando em utilizar deste artifício é bom pensar que o acionista que atua no Conselho da Administração da empresa possui sólidos conceitos em Finanças, e que por certo já estudou as modernas teorias de “valuation”; e passe a refletir no incremento do custo do capital próprio do acionista (Ke) que estará refletindo no valor do beta (risco) do seu investimento na definição do seu custo de capital.
Entendemos não ser uma tarefa simples, pois demanda uma análise criteriosa da composição dos recursos que estarão financiando os ativos operacionais decorrente das mudanças da estrutura de capital.
A análise demanda um tempo em pesquisar os betas de empresas que atuam em mercados maduros e com forte diversificação da quantidade dos seus investidores, tomando como base as bolsas dos Estados Unidos da América; onde a diluição do capital impera fortemente e os administradores das empresas devem tomar medidas pontuais em atender as expectativas dos seus provedores de capital em remunerar adequadamente seus anseios. Pois caso não sejam atendidos as ações serão liquidadas/vendidas nas bolsas de valores e o valor da empresa no mercado (EV) despenda com sérios reflexos no posicionamento do valor da marca da empresa no mercado de capitais. Diferente do Brasil em que os acionistas majoritários assumem as ineficiências dos administradores e permanecem na empresa até que bons ventos retornem a favor da empresa ou conviver com o pesadelo de uma possível faléncia.
O ponto de partida é procurar definir o que seria um beta “puro” que seja interligado somente aos ativos operacionais, como se a empresa não tivesse o risco do endividamento; e neste caso é importante selecionar empresas que atuam no mesmo segmento visando capturar o “risco do negócio”, tomando como benckmarketing conforme mencionamos empresas de mercados maduros.
Isto feito, podemos adotar o que denominados de “regressão” do beta; ou seja, expurgar dele o risco do endividamento.
De um modo simples, podemos tomar como exemplos conceitos da matemática financeira de capital (PV) e montante (FV); a diferença entre estes dois pontos intitulamos de “juros”.
Na fórmula matemática quanto temos o Montante e desejamos conhecer o Capital a fórmula é simples:
C = M / (1+i) n
Na definição do CAPM, modelo de precificação de ativos é fundamental o domínio na definição do “beta”; e podemos entender que o BU como sendo o beta sem dívidas e o BL como o beta com dívidas. Se entendemos que o M (montante) carrega consigo o valor do C (capital) mais os juros; podemos então definir que o BL é da mesma semelhança que o M (montante); pois carrega consigo o BU (beta sem dívidas) mais os juros do acionista decorrente do endividamento causado pela estrutura de capital.
Então o BU (beta sem dívidas) pode ser assim definido:
BU = BL / (1 + (P/PL) x (1 – IR))
Na fórmula acima podemos verificar que o P/PL é a taxa do acionista reduzida ao benefício fiscal.
O risco do beta operacional (sem dívidas), o BU representa o ponto inicial do fluxo de caixa operacional gerado pelos ativos operacionais de uma empresa que flutuam de acordo os ciclos econômicos que são financiados pelo capital de terceiros (P) e seu capital próprio (PL) com um ajuste para o tratamento do imposto beneficiado pela dedutibilidade das despesas financeiras no cálculo do imposto de renda; Ou seja; se de um lado o acionista onera a empresa pelo risco do endividamento ao mesmo modo ele é beneficiado pelo ganho tributário.
Assim o BL (beta com dívidas) pertence a uma empresa que atual num mercado diversificado e que a mesma carrega consigo as dívidas na sua estrutura de capital. Uma vez que se procede a regressão no cálculo do BU (beta sem dívidas) poderemos proceder a alavancagem de acordo com a estrutura da empresa que estamos avaliando, na utilização da fórmula que apresentamos abaixo:
BL = BU x (1 + P/PL) x (1-IR)
Definido o beta na empresa que estamos avaliando estamos no estágio em definir a Taxa mínima de atratividade do acionista (TMA) na aplicabilidade da fórmula abaixo
Ke = RF + beta (RM – RF)
Onde:
Ke é o custo do capital próprio; RF = taxa de uma ativo livre de risco e RM é a remuneração de mercado.
Finalmente, usamos o CAPM e o beta de capital próprio revisado tomando-se como base uma empresa referência e aplicando em nossa empresa objeto de estudo para cálculo do novo custo de capital próprio a sua estrutura revisada.
Considerando a complexidade deste processo, recomendamos seu uso somente quanto seja provável que as mudanças significativas de desempenho sejam plausíveis de serem aplicadas na empresa objeto de estudo em relação a empresa tomada como referência.
Um bom estudo
Prof. Alexandre Wander
